工行[1398.HK]：走出次按阴霾

注：以人民币百万为单位

2007年业绩回顾

盈利水平保持强劲增长。2007年工行税后利润较上年增幅达到64.9%，创出822.54亿的历史新高。自03年引入国际审计以来，税后利润年复合增长率超过38%。利息收入和非利息收入双双实现大幅增长，其中利息净收入增长37.3%，手续费和佣金净收入增长110.40%。成本收入比为34.66%，继续保持在合理的水平。

盈利增长动能足。07年，工行通过优化资产业务结构，提高资产收益率，在利率上升周期中，通过优化存款结构，保持存款付息率小幅增长，资产负债业务的盈利能力明显提高。净利息差和净利息收益率分别为2.67%和2.80%，较上年分别上升35个基点和39个基点。

信贷结构得到优化。工行信贷业务一直保持稳健的作风。07年人民币贷款增加3500.63亿，增长10.3%，增幅与上年基本持平。在总量控制的同时，通过加强行业信贷政策与产业政策的衔接，通过完善信贷品种结构与客户结构的战略布局，进行了信贷结构全面调整，及时退出一批高污染、高耗能和产能过剩行业的低素质企业贷款，增加了小企业和消费信贷等高收益、战略性业务领域的信贷投放。

金融市场与中间业务加速成长。在金融市场业务领域，根据市场变化改进了债券投资策略，扩大了交易类业务规模，使占全部资产比重54.4%的非信贷资产收益水平进一步提高。在中间业务领域，工行在保持结算、代理等传统业务优势的同时，实现了各类新兴与中间业务的超常规发展，各类理财产品销售12339亿，同比大增181.7%，银行卡发卡量达2.1亿张，净增2149万张，投行业务收入达45.05亿，增长45.4%，托管资产总净值达13160亿，比上年末增长1.8倍。

风险管理水平明显提升。不良贷款连续五年实现双降，余额和比率分别比年初下降259.71亿和1.05个百分点，降至1117.74亿和2.74%，实施积极的拨备计提政策，年末全行拨备覆盖率达到103.5%，提高32.94个百分点。风险管理水平继续保持国内外同业较高水平，资本配置也更加规范和注重效率，从而使工行在业务快速发展中仍将资本充足率与核心资本充足率分别保持在13.09%和10.99%的较高水平。

美国次贷危机对工行直接影响不大。07年末工行持有美国次级房贷支持债券面值合计12.26亿美元，占总资产的0.1%,且全部为第一留置权贷款支持债券，信用评级均在AA-以上等级。工行对这部分资产累计计提减值准备达4亿美元，拨备覆盖率达到33%，未来的预期损失是完全有能力承受的。另外，结构性金融工具投资共计5,500 万美元，拨备达到3,500 万美元。截至07 年末，美元投资共计490 亿美元。

2008年业绩值得期待

工行主要营运趋势维持良好态势，其去年第四季度的净利息收益率亦比去年第三季度上升了28个基点至3.04%。料其08年首季的盈利增长动力仍然强劲，主要由于贷款议价能力较佳令净息差扩大，以及资产负债表稳步增长。相信工行仍将继续受惠于经济规模效益。

而中资银行今年的主要挑战是通胀和资产质量，凭借工行稳健的资产负债及良好的收入基础，相信也可构成对挑战的抵御。

负面因素分析

工行业绩中的负面消息主要包括汇兑损失庞大。此外，该行的人民币流动性比率只有26.8%，接近监管标准25%下限，将限制工行进一步延长贷款或投资组合期限。

而此前一直令市场担忧的次贷损失对工行直接影响有限，随着各大投行08年新季报的公布，次贷引发的亏损也尽收眼底，等到5、6月份，次贷引发的后果将彻底曝光，而到那时候，相信最坏的影响将逐渐消退。工行本身涉及次贷的这部分资产占到总资产比重极低，并且已做了审慎的计提准备，因此次贷损失对工行而言不足为虑。

股价走势

中资金融股近日表现出色，支撑着H股整体回升。工行的股价经过连续走低之后，做空动能释放较为充分，反弹动能也在此过程当中不断酝酿，随着其优良业绩的出炉，此前该股股价受到抑制的各负面因素开始为市场逐渐消化，新一轮拉升行情或已在不远处。目标价7.3港元。